由于起步較晚，中國資本市場存在諸多方面的不成熟，尤其證券市場層次建設(shè)方面，不足之處表現(xiàn)尤其突出。相較于西方成熟證券市場的層次結(jié)構(gòu)，我國證券市場在各層次證券市場的功能選擇、市場定位、制度安排、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、多層次證券市場之間的聯(lián)系等方面均存在改進(jìn)的空間和必要。本文的主旨為，回顧我國多層次證券市場發(fā)展路程，分析我國證券市場層次建設(shè)的問題所在，并提出相應(yīng)改善建議。

一、我國多層次證券市場的發(fā)展歷程

改革開放后，我國多層次證券市場發(fā)展歷程可以分為三個階段：

（一）多層次證券市場的萌芽階段（1978～1989）

在這一階段，我國證券市場表現(xiàn)為單一的場外交易市場，雖然交易非常活躍，但是交易極為不規(guī)范。上個世紀(jì)80年代，國家開始了股份制改革試點工作，并率先在上海、深圳等地展開。1986年9月26日，中國工商銀行上海信托投資公司靜安證券業(yè)務(wù)部宣告營業(yè)，從此恢復(fù)了我國中斷了30多年的證券交易業(yè)務(wù)，開始上海股票的柜臺交易。與此同時，全國各地也開始相繼設(shè)立證券公司或交易部進(jìn)行柜臺交易。

（二）多層次證券市場的形成和逐步發(fā)展階段（1990～1998年）

對于場外交易市場發(fā)展方面，則在建立統(tǒng)一的區(qū)域性證券市場層面上進(jìn)行了大膽探索。1993年2月開始，山東淄博率先進(jìn)行實踐，隨后國內(nèi)其他許多城市的柜臺市場也都迅速發(fā)展。但由于各地方政府盲目攀比，建立地方柜臺交易市場的發(fā)展出現(xiàn)了混亂的狀況。從1999年9月開始，地方股權(quán)交易系統(tǒng)相繼關(guān)閉，僅剩上海、深圳等少數(shù)產(chǎn)權(quán)交易場所正常開展活動。同時，STAQ、NET等場外交易系統(tǒng)也被關(guān)閉。在這一階段，主要是為大型、成熟企業(yè)的融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)的交易所主板市場逐步形成，并有一定發(fā)展，但場外交易市場依舊發(fā)展緩慢。

（三）多層次證券市場的進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展階段（1999年至今）

在這個階段，中國圍繞完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制不斷進(jìn)行改革，證券市場的深度和廣度也日益拓展和擴(kuò)大。2001年7月16日，正式開辦代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)（該股權(quán)交易系統(tǒng)簡稱“老三板”），以解決原STAQ、NET兩系統(tǒng)歷史遺留的數(shù)家公司法人股以及退市后的上市公司股份流通問題。2006年，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司也可以進(jìn)行代辦股份轉(zhuǎn)讓（該股權(quán)交易系統(tǒng)簡稱“新三板”）。2012年8月3日，新三板市場非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓試點擴(kuò)大至除北京中關(guān)村科技園區(qū)外的其他三個高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)區(qū)。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的產(chǎn)生，使我國場外交易市場發(fā)展有了標(biāo)志性的飛躍。同時，進(jìn)入21世紀(jì)以來，在國資委、證監(jiān)會等政府機構(gòu)的大力支持下，以及非上市企業(yè)股權(quán)流動的強烈需求下，產(chǎn)權(quán)交易市場再次在全國迅速發(fā)展起來。據(jù)統(tǒng)計，2007年中國產(chǎn)權(quán)市場共計完成產(chǎn)權(quán)交易35718宗，同比上漲6.49%；成交金額總計為3512.88億元，同比上漲9.99%，占當(dāng)年全國融資總量的6.6%。在二板市場建設(shè)方面，2004年6月25日，中小板首只股票———新和成上市，中小企業(yè)板誕生。2009年10月30日，首批28家公司股票在中國創(chuàng)業(yè)板正式開始上市交易，創(chuàng)業(yè)板正式啟動。至此，我國二板市場部分的建設(shè)得以形成目前的結(jié)構(gòu)。這一階段內(nèi)，主板市場繼續(xù)完善，二板市場和場外交易市場的結(jié)構(gòu)基本確立，我國多層次證券市場整體結(jié)構(gòu)實現(xiàn)較大進(jìn)步。

二、我國多層次證券市場存在的問題分析

（一）二板市場統(tǒng)一性不強，定位尚不清晰

作為為推出創(chuàng)業(yè)板而成立的過渡板塊，同時隨著創(chuàng)業(yè)板市場逐漸的發(fā)展成熟，二板市場中的中小板已經(jīng)完成其歷史任務(wù)。但目前，中小板市場依然獨立于創(chuàng)業(yè)板市場而單獨存在，而且在各項資源和市場發(fā)展方面與創(chuàng)業(yè)板形成競爭，使得二板市場內(nèi)容并不統(tǒng)一，從而不利于創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展和成熟。相較于西方較成熟市場的證券市場明顯層次劃分，我國二板市場和主板市場在上市公司條件的要求方面區(qū)別不是很大，缺乏對于上市公司級別的明確篩選，而且，較高的上市條件并不適用于普遍意義上的中小企業(yè)，這對于二板市場實現(xiàn)真正的為中小企業(yè)提供融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)的作用影響很大。

（二）場外市場功能存在不足，規(guī)范化與集中化有待加強

近年來，在眾多非上市企業(yè)進(jìn)行融資和股權(quán)流動的巨大需求推動下，我國場外交易市場迅速發(fā)展壯大。為解決非上市高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)流動和融資需求問題的新三板一推出便受到市場普遍重視和認(rèn)可，但新三板市場依然存在諸多不足。一方面，新三板參與企業(yè)的數(shù)量較少，涵蓋面范圍較窄，對于中小企業(yè)的服務(wù)作用有限；而且，新三板投資者準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)較高、交易和競價制度不完善，融資功能較弱，導(dǎo)致市場活躍度不足，降低了對中小企業(yè)的吸引力。目前我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)區(qū)達(dá)到88家，發(fā)展一個全國集中、功能完善的新三板市場的需求日益迫切。在產(chǎn)權(quán)交易市場方面，存在著交易行為不規(guī)范，交易質(zhì)量較低，交易品種單一，交易方式低端，配套服務(wù)不足等現(xiàn)象，同時，各產(chǎn)權(quán)交易市場監(jiān)管部門與監(jiān)管規(guī)則不統(tǒng)一，均導(dǎo)致我國產(chǎn)權(quán)交易市場體系混亂，規(guī)范化與集中化程度有待提升。

（三）各層次市場缺乏聯(lián)系，轉(zhuǎn)板機制缺失

目前我國證券市場的一個突出問題便是各層次市場聯(lián)系感不強，主要表現(xiàn)為各層次證券市場發(fā)行機制相關(guān)性和層次性不足、交易制度聯(lián)系程度較低、退市制度和處罰制度完善性和執(zhí)行力度不夠以及監(jiān)管部門和監(jiān)管制度方面不統(tǒng)一。具體而言，在場內(nèi)市場和場外市場聯(lián)系方面，缺乏一個適當(dāng)?shù)霓D(zhuǎn)板機制，新三板上的企業(yè)即使達(dá)到了場內(nèi)的上市標(biāo)準(zhǔn)，也必須重新申請IPO才能實現(xiàn)在場內(nèi)市場上市，而沒有形成獨立的、便捷的新三板掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板“綠色通道”，也就使得一些未來可能上市的企業(yè)缺乏足夠的動力在場外市場掛牌，從而不利于各層次市場的發(fā)展和聯(lián)系的增強。在場內(nèi)證券市場和場外市場各自內(nèi)部聯(lián)系方面，我國的主板市場和二板市場定位差異性不強，使得兩個板塊市場缺乏足夠的內(nèi)在聯(lián)系，甚至?xí)谏鲜泄举Y源和市場發(fā)展方面產(chǎn)生彼此競爭；三板市場和產(chǎn)權(quán)交易市場同樣存在著市場定位方面的重疊，而且由于監(jiān)管部門和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，使得兩個市場幾乎處于相互隔絕的地位。

三、我國多層次證券市場的改革與完善建議

在主板市場方面，采取合適措施促使B股退出歷史舞臺，同時積極推出國際板（國際板指境外企業(yè)在中國A股發(fā)行上市的板塊，這些企業(yè)在A股上市后因其境外性質(zhì)被劃分為“國際板”，屬于主板市場的一部分），進(jìn)行主板市場改革與完善。在二板市場方面，應(yīng)逐步實現(xiàn)中小板和創(chuàng)業(yè)板合并，完成二板市場的統(tǒng)一；放寬二板市場上市條件，清晰為中小企業(yè)服務(wù)的定位。在場外市場方面，一方面，應(yīng)擴(kuò)大新三板涵蓋范圍，并完善投資者準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管規(guī)則以及交易和競價制度；另一方面，應(yīng)積極進(jìn)行產(chǎn)權(quán)交易市場交易規(guī)范化和豐富化變革，同時，進(jìn)行產(chǎn)權(quán)交易市場監(jiān)管改革，以實現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管體制，逐步建立國家交易市場、區(qū)域性市場和專業(yè)化交易市場組成的產(chǎn)權(quán)交易市場體系。在加強各層次市場聯(lián)系方面，建立適應(yīng)證券市場發(fā)展的法律基礎(chǔ)，統(tǒng)一各層次市場監(jiān)管體系和自律體系，并明確嚴(yán)格的升、降板塊標(biāo)準(zhǔn)，以加強公司上市和退市管理，解決融資和投資不對稱矛盾，從而使多層次市場能夠保持活力，實現(xiàn)良好、持續(xù)的發(fā)展。

本文作者：苗康 單位：河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院