自1990年底上海和深圳兩個證券交易所建立以來，我國資本市場從無到有，從小到大，取得了舉世矚目的發展成就。根據中國證監會的統計數據，截至2010年12月，中國境內上市公司（含A、B股）達2063家，比2009年底增長20.08%，投資者開戶數為13391萬戶，股票市價總值265422億元，流通市值為193110億元，具體見表1所示。上市公司都是各個行業的領頭羊、佼佼者，他們的市值決定著國家實體經濟的價值，決定著國家戰略資源的安全，甚至是國家的安全。健康穩定、資金充足、監管有力、運轉良性的股票市場能夠很好的起到為企業融資再融資，以及優化資源配置的功能。直接或間接的服務于國民經濟，這一點是無可質疑的，當然經過二十多年的發展我國資本市場也已經具有一定規模，在籌集企業發展所需資金、改善企業融資結構、優化社會資源配置、促進中國經濟發展等方面起到了十分重要的作用，為企業發展提供了重要融資渠道，有力支持了一批國家重點企業和重點項目建設，為廣大投資者提供了股票、基金、債券、期貨等投資品種，擴大了投資渠道。

然而，不容忽視的是，迄今為止我國證券市場的很多方面都不夠規范，仍然需要進一步完善。我國證券市場自誕生起，就是一個背負著經濟轉型使命的市場，政府對自己的定位是市場的參與者和監管者，在證券市場的發展過程中頻繁通過制度的變化來影響證券市場的走勢，最終這些“剝奪”行為所積累的風險還是要靠國家的信譽承擔，而直接后果就是大量業績不良的上市公司存在于證券市場，市場運作效率極其低下。從總體上來說，我國資本市場中存在的最主要的制度缺陷是“中國特色”過于濃烈。在我國的資本市場上，資本的本性不突出，資本追逐利潤的動力不強，市場的特點不明顯，資本機制與市場機制都被不同程度地扭曲，資本不是原本意義上的資本，市場不是具有完善功能的市場，這樣，在實踐中資本市場所具有的優化資源配置的功能和作用大打折扣，不能發揮其應有的作用。而相關部門往往把市場規模作為市場發展的重要標志，卻忽略了作為一個市場最需要關注的效率問題。因此，我國證券市場雖然規模迅速擴大，卻沒有實現資本市場應該發揮的效率功能。效率低下的證券市場是無法發揮優化資源配置，改善公司治理結構的功能的，這一問題已成為困擾我國證券市場發展的重要“瓶頸”，并且是理論界與實務界關注的焦點問題之一。

一、我國證券市場低效運行的表現

證券市場的運行效率是指證券市場價格是否有效、完全、準確地反映市場信息，通過價格機制將金融資源從儲蓄者手中向生產者手中轉移。如果存在政府對市場的過度干預、證券價格的人為操縱、市場信息的不對稱、對潛在投資者市場的準入限制等因素，那么，這樣的市場運行肯定是低效率甚至是無效率的。與此相對應，這樣的市場必然導致證券市場錯誤的定價和稀缺資金的逆配置，我國證券市場的低效運行具體表現為證券市場缺乏配置效率和政府隱性支出的增加。

（一）證券市場缺乏資源配置效率

所謂市場的資源配置效率，是指資本市場通過對證券價格的定價，使證券市場的收益率等于廠商和儲蓄者的邊際收益率，從而使稀缺的儲蓄金融資源被配置到有效率的生產性投資上去，實現投資者資本的增值。如果證券市場資源配置效率高，證券市場的博弈結果應該是“正和”，而不應該是“零和”甚至于“負和”。從投資者的投資收益上看，我們的證券市場資本配置效率是很低的。現行證券市場制度乃至整個經濟體制的半市場化、灰色化，也促使這些上市公司沒有激勵和約束機制來充分利用這些得之不易的資金。16年來，上市公司平均融資量快速增長，但是與之相伴的卻是其經營業績的快速滑坡。市場流傳的“一年績優、兩年績平、三年績差”的說法雖然不無偏頗，但也從一個側面反映出，由于上市公司經營效率低下，導致投資者的資金并沒有發揮出應有效益。這樣的企業大量充斥著中國證券市場，嚴重損害了投資者的利益，不利于中國資本市場長期健康的發展。

另外，上市公司頻頻發生上市不久就違規的事件。例如，改變募集資金投向，甚至把資金投入股票或債券市場。我國上市公司的資本利潤率與一般國企相比，并沒有很大的優勢，相對于未上市的民營企業或外資企業，收益水平反而偏低。縱觀近幾年的資本市場“，莊家”一直大行其道，推動股價上揚的不是公司的經營成果，而是“莊家”炮制的各種概念、題材和虛無縹緲的“想象空間”。“莊家”經常與上市公司聯手，利用掌握的內部信息或散布虛假信息肆意地炒作某一只股票，進行市場操縱。在這種情況下，股價被“莊家”玩弄于股掌之上，與上市公司的治理質量、經營業績和內在價值完全脫節。股價嚴重背離上市公司基本面，可以說是市場運行效率低下的直接、基本的表現形式。盡管近年來我國加大了對市場操縱行為的打擊力度，但一個公正、合理的公司價值評價體系還遠未建立起來。

（二）證券市場運行成本不斷增長

第一，政府為市場發展提供制度性安排。其突出表現為國家信用在證券市場上的過度傾斜，實質上是為新興證券市場的發展提供了一種“隱性擔保契約”，形成了市場的“政策依賴癥”。無論股指的下跌原因是什么，市場參與者的行為無一例外，都是向政府要政策。可以說，是國家信用，是政府承擔著證券市場的最終風險。資本市場存在的這種“政策市”的非正常現象，最終所導致的就是股票市場無法形成優勝劣汰的市場機制。

第二，由于我國證券市場缺乏適當的退市機制，市場中大量難以為繼的公司選擇了重組的途徑。中國企業重組的過程不同于西方市場經濟國家，重組制度同樣服務于國企改革，制度的發起與實施都是在政府的主導下進行的。首先，重組制度的形成體現了政府對國企改革的意圖。由于我國上市公司普遍存在投資規模過大，重復建設過多的問題，政府希望通過重組實現資源的重新結合，提高企業的經營實力；同時，我國上市公司以前大都為國有企業，一些企業上市以后，其經營狀況并沒有明顯改善，為了保住上市資格，作為上市公司第一大股東代表的政府自然希望通過資產重組改變現狀。實質上就是國家把國有優質資產無償地與破產上市公司的賬面資產相置換的過程，而其賬面資產也許已經是一錢不值。